（报告出品方/作者：首创证券，曲小溪、张越）

1奥特维：全球组件设备领域龙头

1.1串焊设备优势显著，单晶炉锂电潜力可期

奥特维成立于年2月，年公司自主研发的串焊机问世，年3月公司股票在新三板挂牌并公开转让，同年并购无锡奥特维智能装备公司切入锂电设备领域。年公司打破硅片分选机国外垄断，率先实现量产。年5月公司正式登陆科创板。公司上市后利用自有资金，分别于年10月、年1月，对无锡松煜科技有限公司、常州松瓷机电有限公司投资1,万元（参股）、4,.43万元（控股），最终获得松瓷机电51%的控股股权，正式切入单晶炉赛道。公司以做工业软硬件开发起家，对于智能制造技术有着较为深厚的理解。公司创始人葛志勇先生和李文先生本科毕业于南京理工大学，之后分别获得南京理工大学硕士学位和清华大学硕士学位，是自动化领域的专家。

公司目前覆盖光伏、锂电以及半导体设备三大业务板块。光伏设备是公司营业收入的主要来源，其次是锂电设备。半导体设备起步较晚，年首次获得小批量订单，目前占收入的比重较小。年光伏、锂电设备占营收的比重分别为84.29%/4.71%。光伏设备目前重点覆盖硅片、组件核心设备，对电池片环节稍有覆盖。公司硅片设备包括单晶炉以及硅片分选机，组件设备主要包括串焊机、划片机，以及划焊一体机。电池片设备主要为光注入退火炉，以及少量的丝网印刷机。其中组件设备是公司营收的主要来源，-年该业务占收入的比重分别为81.68%/78.02%/79.96%。随着单晶炉销量的提升，硅片设备占收入的比重有望进一步提升。年硅片设备占收入的比重约3.61%，年该比例有望上升至11.31%，其中单晶炉占比约4.86%。

奥特维目前出货的串焊机品类主要适应于大尺寸、多主栅以及半分片技术。在“降本增效”的推动下，大尺寸组件迅速成行业的主流选择。-年大尺寸硅片市占率由4.55%提升至75.26%。从年起公司串焊机的中标订单基本皆为大尺寸。多主栅技术基于降低银耗、提升受光面积、降低阻抗等优良特性，年开始兴起，年市占率即达到66.8%。SMBB及N型电池专用串焊机等受制于工艺成熟度以及下游需求目前出货占比仍较小。SMBB目前在组件端的工艺成熟度仍相对较低，直到年才有客户批量采购。N型电池片市场占比仍然较小，年仅为3%，且专用串焊机产能小，单台价值量高。综合以上两点因素，N型电池专用设备占目前出货量的比重依然较小。受电池组件技术变革的影响，-年奥特维串焊机迭代频率加快。年我国光伏进入平价时代，倒逼行业加快老旧产能出清，新产能需尽可能满足“降本增效”的要求。在此背景下年掀起“大尺寸”变革，公司推出适应于-尺寸的串焊机。多主栅技术自年开始加速渗透，年基本占领市场，公司于年推出兼容7-12主栅的串焊机。N型电池基于降本降银耗的迫切需求，在MBB基础上引入SMBB技术，公司对此于年推出适应6-20BB的串焊机。

奥特维业务布局合理，产品之间协同效应显著。公司串焊机及硅片分选机市场地位稳固，竞争优势显著，在全球光伏景气度旺盛的背景下，有望保持较高的增速。单晶炉方面，松瓷机电的工艺积淀叠加奥特维在自动化控制方面的技术壁垒，使得该业务正逐步兑现市场的预期，有望跻身为自晶盛机电、连城数控之后的第三大供应商。以三项核心底层技术为抓手进行相关领域的布局。组件串焊设备、锂电模组PACK产线以及半导体键合机的底层技术皆为精密位置控制（自动化）、精密检测（光学/电子）以及智能制造（计算机工业软件）。

1.2组件设备积淀深厚，三大业务齐头并进

公司串焊机具有较为深厚的技术工艺积淀。自年公司取得第一批串焊机订单起，至今已具备9年的技术工艺积淀。公司通过收购松瓷机电股权进入单晶炉赛道，进一步完善了硅片设备业务布局。年1月7日，公司董事会通过《公司拟投资常州松瓷机电有限公司的议案》，年4月13日，常州松瓷机电有限公司已完成工商变更登记，变更完成后公司持有常州松瓷机电有限公司51%股权。国产替代正当时，公司入局半导体。半导体封装、测试设备市场需求广阔，但键合机等设备仍由进口厂商占有中高端市场。公司年立项研发铝线键合机，于年初成功推出高端键合机产品，年上半年获得通富微电批量订单。

从业务布局的角度，可以将奥特维发展历程概括为初创期、业务成型期以及优化开拓期三个阶段。1）初创期（-）。公司主要为组件设备做技术方面的积淀。2）业务成型期（-）。公司从单轨串焊机出发，通过持续的研发投入，形成了“多主栅+超高速”较为全面的组件串焊设备布局，同时开辟出第二增长极——硅片分选设备。除此之外公司向锂电设备领域延伸。3）优化开拓期。这一阶段公司预见性地对未来技术发展进行研判，推出适应于薄片化、大尺寸、多栅线等技术方向的组件串焊设备。产品的产能、碎片率、兼容性等核心技术指标得到进一步优化。年串焊机全球市场份额达70%以上，硅片分选机市场份额也超过50%。

1.3需求旺盛叠加产品迭代，公司盈利能力稳步提升

奥特维-年盈利增速较高，源于业务结构的变革以及国产替代。年公司推出第一代串焊机，并在年取得组件龙头厂商天合光能、无锡尚德、晶科能源等的订单。我国串焊机国产化进程始于年，彼时进口设备售价高达万元/台。国内组件厂迫于成本压力采取以人工手动焊接为主的方式。奥特维等设备商经过不断的开发验证，推出售价仅为进口设备1/3的自动化串焊机，并于-年左右完成产品核心指标（碎片率/产能/良率）对进口设备的超越。年至今公司盈利增长逻辑转变为装机驱动叠加产品迭代。-年光伏进入政策底，补贴退坡导致下游需求进入“寒冬”，同时倒逼产业链增效降本以应对“平价时代”的到来。受需求端冲击的影响，公司组件设备业务增速下滑。公司适时推出兼容“异形焊带”、“多主栅”、“高集成度”的串焊机，助力下游客户“增效降本”。借助产品迭代带来的价值量提升，公司年营收实现逆周期增长。双碳背景下光伏β属性显著，公司多业务布局寻求α。在政策端的推动下，近年来主产业链迎来大规模扩产，设备环节盈利能力高企。行业红利下公司充分受益，迎来业绩高增长，对此公司向半导体等赛道延伸，寻求多元增长极。

毛利率年以来整体呈上升趋势。-年下游装机受“领跑者计划”的推动保持较高的增速，公司毛利率维持在40%左右的水平。-年受补贴退坡的影响，装机增速大幅回落，公司毛利率下行。年至今，行业进入高景气周期，公司毛利率逐年攀升。公司高端串焊设备年之后逐步放量，带动单台价值量及毛利率提升。据公开数据测算，随着工艺复杂度的提高，单台多主栅串焊机平均价值量由年的万/台左右，上升至年的万/台左右。净利率方面，主要受管理及研发费用的影响。年之前公司投入大量研发资金用于打破海外设备垄断，年之后费用端总体波动与收入相一致。

常规串焊机逐步为市场所淘汰，多主栅成主流选择。自年起，多主栅渗透率加速提升。9BB及以上的市场份额由年的20%提升至年的89.7%。下游需求切换导致公司常规串焊机销量锐减。多主栅替代常规串焊机，成为公司营收主要来源。-年公司多主栅销量CAGR达.8%，占收入的比重由3.43%上升至74.2%左右。未来多主栅产品内部或发生结构性变化，价值量更高的划焊一体机和SMBB串焊机占出货量比重有望提升。划焊一体机相比普通串焊机集成度更高，性价比更为突出。单台划片机价格达万以上，而划焊一体机单台售价仅在串焊机上增加20万元/台左右。随着明年TOPCon产能逐步落地，与其相适配的SMBB串焊机有望迎来销量拐点。根据亚化咨询测算，年以来，国内新增建设和规划中的TOPCon电池产能高达GW，随着明年降本路径更加明确，投资强度或将进一步提升。

2赛道优质：深壁垒、高盈利、广需求

2.1核心设备环节进入壁垒高，龙头定价能力强

价值链位置优良，核心设备龙头定价能力强。奥特维作为组件核心设备的龙头，价值链位置优良，具有较强的定价能力。除少数核心部件，上游原材料竞争充分。我国在高端PLC领域较为依赖于进口，而国内厂商如汇川技术正在加速国产化替代。受制于芯片端的紧缺，过去一年PLC涨价幅度较高，对于下游设备商有一定成本压力。光学设备、机械加工件等集中度较低，竞争充分，对下游设备议价能力较弱。下游组件等环节缺乏核心壁垒、同质化程度高，新进入者冲击竞争格局。根据solarzoom公布的产能数据，年组件环节CR5达55.7%，年预计达到56.9%，在光伏主产业链中处于较低的位置。同时，随着硅料龙头通威股份、多晶硅设备龙头双良节能等纷纷进军组件端，预计行业未来竞争强度进一步提升。核心设备壁垒高，包括单晶炉、硅片切割设备等在内的环节呈现CR%+的格局。硅片核心设备单晶炉方面，晶盛机电和连城数控占据90%以上的市场份额。硅片切割设备方面，高测股份、连城数控市占率合计接近90%。集中度高源于设备环节较高的壁垒，具体体现在工艺、技术、服务、品牌等方面。设备环节毛利率水平显著高于下游。我们选取11家代表性光伏设备公司作为样本统计毛利率所处的区间，并得出结论——设备环节平均毛利率高达35%左右，显著高于下游硅片/电池片/组件制造环节。间接反映设备环节对上下游的议价能力。

核心设备环节具有高壁垒，主要体现在工艺理解、技术积淀等六个方面。1）龙头具备多年技术积淀，对工艺理解更加深刻，技术工艺决定了产品性能良率等。晶盛机电、奥特维等设备龙头在各自重点布局领域都有长达10年左右的技术积淀。通过与下游之间不断进行合作开发，在对产品的工艺细节方面有着更加深入的理解。新进入者很难在短时间内掌握各个工艺和技术细节，从而在产品性能、良率等方面与龙头具有较大的差距。2）龙头具有更好的前瞻性、对技术发展趋势具有敏锐的判断，能及时响应下游的需求。奥特维年布局XBC电池串焊机、年布局多主栅串焊机，而对应年XBC电池开始逐步进入量产阶段，年多主栅成为主流选择，体现了龙头对趋势的判断。3）龙头具有品牌效应。核心设备对电池片效率、生产良率、破碎率，以及组件的功率等都有重要的影响，从而导致在下游客户端的验证周期较长，且客户不会轻易选择一种新的品牌。龙头凭借品牌效应，对潜在进入者有着高壁垒。

合同订单是间接反映设备厂商综合实力的核心指标。1）工艺技术领先性不等于下游需求。设备厂商盈利的本质是为下游客户创造超额收益并从中赚取一定的报酬。先进的工艺制程一方面导致生产成本的提升，另一方面或通过增效带来一定收益，最终创造的超额收益大小存在不确定性，发电侧的真实需求存疑。2）设备技术指标不等于实际生产效果。考虑到下游客户的各种特殊工艺要求等因素，设备厂测试的指标数据与厂房真实运行效果存在差异；3）合同订单体现了产品竞争力及客户需求。奥特维单晶炉截至年3季度已取得超10亿元订单，反映出公司的产品竞争力以及市场的认可度。毛利率是反映下游需求、工艺复杂度、设备先进性的综合指标。奥特维多主栅串焊机年之后占收入的比重逐步上升，改善总体毛利率。年以来光伏下游装机需求旺盛，对设备环节毛利率起到一定的支撑作用。

2.2扩产规模主导设备端盈利空间，技术迭代引需求边际改善

受益各环节扩产加速，设备端需求旺盛。年在政策端的刺激下，光伏硅片/电池/组件端迎来大规模扩产，年受硅料价格和疫情等因素的影响，扩产进度有所放缓。年全球需求旺盛，新兴技术也吸引了一批新进入者添砖加瓦，上半年扩产规模同比大幅上升。下游需求旺盛导致设备端收入增速显著。选取8家典型光伏设备企业做测算，年之后营收增速逐年提升，年上半年平均营收同比增速高达75.38%。在年下游大幅扩产的背景下，预计年设备端营收增速或将维持在较高水平。

过去2年扩产规模大幅增长是现象级的，长期增速的判断需回归光伏行业本质。1）对全球市场空间的预期是支撑短期大幅扩产的核心逻辑。年气候雄心峰会之后，全球多国陆续提出“双碳目标”，大幅提升了国内厂商对于全球装机增速的预期。预期主导了近年来的扩产节奏。2）短期供求关系在强预期的作用下呈现出偏离。在扩产节奏加剧的推动下，全球供需关系总体呈现出供大于求的局面。但总量过剩的背后又存在着结构性紧缺。包括、在内的大尺寸电池年有效产能约-GW左右，考虑到产能爬坡、CTM、容配比等因素，供给相对偏紧。政策预期差消退之后，对于扩产增速的判断需回归投资函数的本质。下游扩产投资意愿主要受边际收益和边际成本两方面影响。边际收益方面，度电补贴是关键要素，其他变量相对稳定。边际成本方面，未来降本重心依然在于组件，以及逆变器等关键设备。组件设备的投入一方面体现为折旧摊销的增加，以及未来资产的更新支出，另一方面体现为对组件单瓦成本的影响。

光伏发展历史上多次出现以大规模扩产为起点的波浪式周期。年-年，在以美国为首的大力推动下，包括光伏在内的清洁能源迎来高速发展，我国装机复合增速高达%左右。年底受欧债危机、“双反”调查的影响，终端需求遭遇下杀，行业盈利能力显著下滑，倒逼产能出清。-年在“领跑者计划”等政策的推动下，光伏进入新一轮扩产周期。年“新政”落实补贴退坡，下游需求再度紧缩，流动性较差的扩产项目被迫延期或取消。

长期看好国内需求

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